Ræða Mario Draghi á fimmtudag, bendir til augljósrar óþolinmæði gagnvart ríkisstjórn Spánar!

Mér finnst þetta vera tónn sem lesa má úr ræðu Mario Draghi sem hann hélt, þegar hann kynnti vaxtaákvörðun Seðlabanka Evrópu. Að auki eru svör hans við spurningum, áhugaverð. En hann tönnslast ítrekað á "we are ready" og hann sá ástæðu til að taka það skilmerkilega fram, að ferlið skv. tilboði hans frá síðasta vaxtadegi um svokallað "OMT - Outright Monetary Intervention" væri til staðar - "stand by."

Ef einhver man ekki hvaða tilboð ég vísa til, þá er það tilboð Seðlabanka Evrópu um kaup skuldabréfa ríkja í vanda - - en ég sá um leið, hvaða veikleika það tilboð hafði til að bera sbr. 7/9 - Það á eftir að vera gríðarlegur þrístingur á ríkisstjórn Spánar!

Nefnilega, að virkja það þarf viðkomandi ríkisstjórn fyrst að óska aðstoðar til björgunarsjóðs Evrusvæðis, og akkúrat á því stendur - alveg eins og ég átti von á.

Núna mánuði seinna greinilega frústreraður, margítrekar Draghi "we are ready."

 

Sjá ræðu Draghi með spurningum og svörum til blaðamanna!

Einna áhugaverðasta spurningin er án efa:

Question: You spoke several times about risks and now redenomination risks. Yields have calmed down since your announcement in July and then your further announcement. How much of these risks have been removed and do you think it is just a temporary effect which will be reversed in the event that the OMT programme is not applied?

And second, as you made OMTs dependent on a request and the governments seem to be extremely reluctant to make such a request, and given that the monetary policy transmission mechanism is still broken, have you thought about any other solution that you could apply in this event?

Draghi: Well, on the second question: for the time being, no. I think we have the sense that it was a very important decision which has many dimensions. We had to cope with all of these and it is now in place. We are ready and we have a fully effective backstop mechanism in place. Now it is really in the hands of governments and, as I said many times, the ECB cannot replace the action of governments.

With regard to whether the level of interest rates reflects redenomination risks, as I said before, we are considering a variety of indicators here, one of which is the interest rates and then we are also considering those I mentioned, namely the bid-ask spreads, liquidity, the shape of the yield curves and volatility. So there are a variety of indicators which will certainly inform our monetary policy assessment.

Eins og þið sjáið - hann segir "Nei" eða með öðrum orðum, það er ekkert annað plan.

 

Takið eftir eftirfarandi úr ræðu Draghi:

"Our decisions as regards Outright Monetary Transactions (OMTs) have helped to alleviate such tensions over the past few weeks, thereby reducing concerns about the materialisation of destructive scenarios. "

Það er nefnilega málið, eini munurinn á milli þess ástands er rýkti í júlí og ágúst, og þess er ríkt hefur síðan loforð Draghi koma fram í september - - er vonin þess efnis að það loforð komist til framkvæmda.

Þetta var því virkilega lykilspurning þarna að ofan frá blaðamanni sem ég hef ekki hugmynd um hver heitir eða frá hvaða landi - - því eins og Draghi sjálfur svaraði er ekkert "plan b."

Þetta er planið - - þess vegna er mjög skiljanlegt að nú mánuði seinna, og greinileg pattstaða rýkir á pólitíska sviðinu, að Draghi sé orðinn óþolinmóður.

Enda, ef drátturinn á því að samkomulag náist milli Spánar og annarra aðildarríkja evrusvæðis, um það akkúrat hver skilyrði um björgun Spánn fær - - heldur áfram.

Fara markaðir mjög fljótlega, að efast að nokkuð verði af þessu.

Og þá er mjög stutt aftur til baka í sama paník ástandið er rýkti sl. sumar.

 

Niðurstaða

Ég hef samúð með Draghi, hann er klár maður og augljóslega vill gera sitt besta til að tryggja framtíð evrunnar. En hans svigrúm til athafna er takmarkað af þeim aðstæðum sem hann er í. Það tilboð sem hann náði í gegnum stjórn Seðlabanka Evrópu í sl. mánuði, er líklega það lengsta sem hann getur mögulega gengið, í því að forða evrunni frá falli.

Mikil andstaða hefur komið fram gegn því sérstaklega í Þýskalandi, þ.s. fjölmenn andstaða vill ónýta það.

Með það í huga, er mjög ólíklegt að hann geti tekið viðbótarskref - ef það stefnir í að samkomulag er virkilega ekki að nást milli aðildarríkjanna og Spánar.

----------------------------------

Best að segja ekki mikið meira - - ég hvet fólk til að fylgjast áfram með þessari áhugaverðu deilu, þessu "game of chicken" sem er í gangi milli Spánar og hinna aðildarríkjanna.

Einhver þarf að blikka - - en ef hvorugur aðilanna það gerir, tja.

Þá getur allt gerst!

 

Kv.

Af hverju ætli að stofnanir ESB hafi vanmetið samdráttaráhrif niðurskurðar?

Ambrose Evans-Pritchard var með enn eina blogggreinina - Multiplying Europe's fiscal suicide (technical) - í þetta sinn vakti hann athygli á rannsóknargrein sem finna má á vef Standards&Poors og niðurstöður eru áhugaverðar. En það virðist sem að, stofnanir ESB hafi tekið of mikið mark á svokölluðum "fiscal multiplyer IMF" þ.e. skv. greiningu AGS í gegnum áratugina, þá má lesa að meðalsamdráttur af niðurskurði um 1% af andvirði þjóðarframleiðslu sé samdráttur hagkerfis upp á cirka 0,5%. Þ.e. "multiplier is around 0.5" en í kreppunni innan evrusvæðis, hefur hann reynst vera umtalsvert hærri, jafnvel miklu hærri í einstökum tilvikum.

 

Eins og þið sjáið af töflunni, getur blind túlkun á þessum "fiscal multiplyer" hafa valdið því stórfellda vanmati á líklegum efnahagssamdrætti í löndum evrusvæðis í vanda

• Þarna kemur til að það þarf að taka meðaltalstölur með fyrirvara, en að baki þeim geta legið mjög ólíkar útkomur í einstökum tilvikum.
• Það er eins og starfsmenn Seðlabanka Evrópu og Framkvæmdastjórnar ESB sem sáu um að reikna út spár um líklega framvindu landanna í vanda, hafi algerlega með aðferð blinda kettlingsins, notað "fiscal multiplyer IMF" þ.e. án þess að greina nánar þau tilvik sem liggja að baki þeirri meðaltalsstærð.

• Að auki þarf að hafa í huga, að í fortíðinni hafa hagkerfi sem beita sig hörðu yfirleitt haft sinn eigin gjaldmiðil, og gengisfall hefur yfirleitt verið undanfari þess að niðurskurði er beitt, þ.e. gengisfallið kemur fyrst og svo niðurskurðurinn.

Þ.e. auðvitað "lykilmunur" hvort niðurskurður kemur í kjölfar á gengisfellingu, eða hvort hann kemur án þess að á undan, hafi orðið snögg gengisbreyting - sem hafi lækkað kostnað atvinnulífsins. En ef þ.e. ekki gengisfall fyrst, þá er líklega atvinnulíf í vandræðum á sama tíma og ríkið er að skera niður.

Einmitt þ.s. við erum að sjá eiga sér stað. Ef þess í stað gengisfelling hefur átt sér stað á undan niðurskurðinum, er atvinnulífið líklega statt í því ferli að rétta við sér - - þegar niðurskurður ríkisvaldsins er að koma inn.

Þá eðlilega, eru samdráttaráhrif niðurskurðar mun minni á hagkerfið í heild, en ef niðurskurður ríkisvalds á útgjöldum kemur ofan í ástand, þegar atvinnulíf er samtímis í samdrætti.

Að auki er annað atriði sem einnig skiptir augljóslega miklu máli, en þ.e. efnahagsástandið ríkjandi í heimshagkerfinu þegar land í efnahagsvandræðum, er að leitast við að skapa aðstæður fyrir viðsnúnig, og samtímis að leitast við að minnka skuldir.

En t.d. þegar Skandinavíukreppan átti sér stað á 10. áratugnum, var efnahagsuppsveifla í gangi í heiminum, sem þíddi að eftir snögga gengisfellingu - - þá augljóslega flýtti það fyrir aukningu í útflutningsatvinnuvegunum, að þeir urðu allt í einu samkeppnisfærari í ástandi er heimshagkerfið var statt í uppsveiflu. Fyrir bragðið varð viðsnúningurinn enn kröftugari en ella t.d. í Svíþjóð en ef hann annars hefði verið við óhagstæðari skilyrði í heimshagkerfinu, og það einnig hefur dregið úr neikvæðum áhrif á efnahagsástand er ríkið hóf í kjölfar gengisfalls að skera kröftuglega niður.

Svo má ekki gleyma einu atriðinu enn sem örugglegar má ekki vanmeta - - að ég þekki þess engin dæmi úr hagsögu 20. aldar, né 19. aldar, að svo mörg lönd í einni heimsálfu, hafi tekið þá ákvörðun að hefja samræmdar niðurskurðar-aðgerðir. 

Síðast en ekki síst - - skuldir hafa sennilega aldrei í hagsögu miðað við 20. öld og jafnvel 19., verið svo miklar, hvort sem litið er til hina gríðarlegu skuldasöfnun ríkisstjórna sl. 30 ár, eða uppsöfnun skulda meðal almennings og atvinnulífs. Þetta hlýtur að hafa veruleg áhrif - þegar kreppir að.

Þetta fer allt saman í senn:

1. Engin mildandi gengisfelling á undan.
2. Óhagstætt efnahagsástand í heiminum.
3. Hve mörg lönd á sama svæði, ætla að ástunda samdráttaraðgerðir samtímis.
4. Líklega einhver versta skuldastaða sem um getur í sögu heimsins.

• Allt þetta hlýtur að auka samdráttaráhrif niðurskurðar.

 

Málið er að þegar ríkið dregur sig til baka - - þarf einhver annar að koma inn í staðinn!

Þegar niðurskurður kemur í kjölfar gengisfellingar, þá yfirleitt er atvinnulíf fært að taka við þegar ríkið dregur úr sínum umsvifum. Það hjálpar að auki ef efnahagsástand er gott umhverfis.

Ef atvinnulíf einhverra hluta vegna - - er ekki fært um að koma inn á móti, þá hlýtur niðurskurður að útgjalda ríkisins að skapa mjög mikinn samdrátt. Það gerir íllt verra, ef slæmt efnahagsástand er einnig ríkjandi umhverfis.

 

Sú efnahagskrýsa sem líkist vanda Evrópu mest - - er augljóslega vandi Japans í kjölfar hrunsins haustið 1989!

Í Japan eins og í Evrópu sprakk bóluhagkerfi, en þ.e. einmitt rétt lýsing á ástandi evrusvæðis á sl. áratug. Því fylgdi eins og nú í Evrópu mjög erfið staða bankakerfis, sem Japanir ákváðu að halda á floti eins og Evrópa er einnig að ákveða að gera. Í Japan var þá þegar hafin sú neikvæða fólksfjölgunarþróun sem í dag veldur því að fólki fækkar í Japan. Í Evrópu er fólksfjöldaþróun þegar byrjuð að draga úr mögulegum hagvexti. 

Það virðist afskaplega líklegt að Japan í dag sé framtíð Evrópu.

Nema auðvitað að Evrópa ólíkt Japan, taki eitt stykki hrun á þetta! Útkoma sem mun eiga sér stað, ef útgjaldahaukar í Þýskalandi o.flr. löndum tekst að blokkera aðgerðir til að bjarga evrunni.

Reyndar er til þriðja leið, þ.e. verðbólguleið - þá væri skuldum eytt með því, að eyða upp virði gjaldmiðilsins sjálfs. Sú leið virðist síst líkleg akkúrat núna.

 

Niðurstaða

Það virðist erfitt að skýra ítrekað vanmat stofnana ESB á líklegum samdrætti í löndum sem ítt hefur verið í svokallað "björgunarprógramm" sem felur í sér grimman niðurskurð, nema að starfsmenn þeirra hafi trúað á "fiscal multiplyer IMF" eins og blindir kettlingar. En sá er fenginn fram eftir samanburðar greiningu á meðalútkomum efnahagskreppa í fjölda ríkja á löngum tíma.

Hugsanlega hefur átt þátt í því vanmati, blind trú á "jákvæð efnahagsleg áhrif af því að tilheyra evru." Menn hafi neitað að trúa því, að það skilaði verri útkomu miðað við dæmigerðar efnahagskeppur að tilheyra evru. 

Því má halda til haga, að þegar deilan um hagstæð árif gengisfellinga hefst, þá koma dæmigerðir spekingar sem hafa drukkið í sig spekina tengda evrunni, með þá hómilíu að áhrif þeirra séu einungis til skamms tíma - "að betra sé að taka á eigin málum" - þeim hefur verið líkt við að "pissa í skóinn sinn" þ.e. mönnun sé hlýtt meðan "hlandið sé blautt."  Þetta eru fullyrðingar sem ég hef rekist á í umræðnni, þá frá svokölluðum hagfræðingum.

En málið er, að þegar djúp snögg efnahagslægð skellur á, þá er lykilatriði að efnahagsuppsveifla hefjist sem fyrst - - svo að útgjalda niðurskurður ríkisins strax í kjölfarið, valdi ekki miklum viðbótar efnahagssamdrætti í kjölfarið. 

Ef það gerist, að hagkerfið er ekki fært að taka slakann. Þá er ekkert annað í kortunum en að hagkerfið spírali og spírali niður. Þá í hvert sinn, hækka skuldir per þjóðarframleiðslu því sú skreppur saman, meðan skuldirnar gera það ekki.

Eins og við sjáum, þá magnast hættan á ríkisþroti hratt í djúpum efnahagsniðurspíral, út af því að niðurspírallinn hefur tilhneygingu að auka ríkishalla - þar með skuldir - - samtímis að samdráttur hagkerfisins er einnig að magna upp byrðarnar af skuldunum.

• Það er til fjöldi dæma um ríkisþrot - - þau hafa yfirleitt átt sér stað, vegna djúps efnahagshruns.

• Þess vegna er lykilatriði að forða því að djúpt efnahagshrun eigi sér stað.

• Stór gengisfelling er því ekki skammtímaaðgerð, ef hún er þáttur í að forða hagkerfinu frá slíkum niðurspíral. 

En djúpt hrun í kjölfar niðurspírals, eins og við sáum í kreppunni á 4. áratugnum, getur valdið ástandi sem mjög langan tíma tekur að vinna sig úr.

 

Kv.