Hvað felst í tilboði Mario Draghi?

Það hefur sennilega ekki farið framhjá mörgum sem veita erlendum fréttum athygli að markaðir brugðist ílla við útspili Seðlabankastjóra Evrusvæðis Mario Draghi. En hvert er þetta útspil? Er það eins ómögulegt og markaðir virðast fyrst í stað meta það?

 

Stóra hugmyndin er að beita björgunarsjóði evrusvæðis sem millilið!

Introductory statement to the press conference - Mario Draghi, President of the ECB

1. "Exceptionally high risk premia are observed in government bond prices in several countries and financial fragmentation hinders the effective working of monetary policy. Risk premia that are related to fears of the reversibility of the euro are unacceptable, and they need to be addressed in a fundamental manner. The euro is irreversible."
2. "In order to create the fundamental conditions for such risk premia to disappear, policy-makers in the euro area need to push ahead with fiscal consolidation, structural reform and European institution-building with great determination."
3. "As implementation takes time and financial markets often only adjust once success becomes clearly visible, governments must stand ready to activate the EFSF/ESM in the bond market when exceptional financial market circumstances and risks to financial stability exist – with strict and effective conditionality in line with the established guidelines."
4. "The adherence of governments to their commitments and the fulfilment by the EFSF/ESM of their role are necessary conditions."
5. "The Governing Council, within its mandate to maintain price stability over the medium term and in observance of its independence in determining monetary policy, may undertake outright open market operations of a size adequate to reach its objective. In this context, the concerns of private investors about seniority will be addressed."
6. "Furthermore, the Governing Council may consider undertaking further non-standard monetary policy measures according to what is required to repair monetary policy transmission."
   
7. "Over the coming weeks, we will design the appropriate modalities for such policy measures."

• Fyrsti punkturinn er sá að þetta gerist ekki strax! Það er sennilega einkum vegna þess sem markaðir falla, þ.s. þeir virðast hafa reiknað með aðgerðum myndi vera hrint í framkv. þegar. Eins og segir, þá hefur Seðlabankinn ekki enn fullmótað aðgerðapakkann, hann verði tilbúinn eftir nokkrar vikur.
• Næsti punktur, er sá að ECB virðist setja þ.s. skilyrði að aðildarríkin samþykki að virkja heimildar ákvæði í lögum um framtíðar björgunarsjóð evrusvæðis - ESM. En það ákvæði heimilar sjóðnum að beita inngripum inn í markaði með ríkisbréf. Eins og fram kemur, ætlast ECB til fullrar eftirfylgni af hálfu ESM er hann fer að beita sér. Sem líklega útleggst svo, að ECB ætlast til þess að ESM beiti sér ekki nema gagnvart fullum tryggingum um aðgerðir af hálfu þess aðildarríkis sem fær aðstoð í hverju tilviki. Líklega þíðir það, að viðkomandi aðildarríki þarf að skuldbinda sig til að framfylgja tilteknum aðgerðarpakka, í staðinn fyrir aðstoð. Að auki að því líklega einnig fylgi að sérfræðingum ESM sé hleypt inn í ráðuneyti til að fylgjast með því að aðgerðum sé raunverulega framfylgt.
• Þegar ECB hefur fengið þá tryggingu fyrir því að viðkomandi aðildarríki sé að framfylgja að fullu einhverskonar samþykktu - vottuðu niðurskurðar- og endurskipulagningar ferli, sé ECB tilbúinn til að íhuga af eigin hálfu eins og fram kemur að ofan, umfangsmikil inngrip í markaði. Þ.s. eins og fram kemur að ofan, aðgerðir taki tíma að skila árangri og að auki að markaðir taki einnig tíma að sjá þann árangur sem fái þá til að endurmeta aðstæður þannig að tiltrú þeirra eflist.

1. Fyrst þurfa aðildarríkin að ákveða að virkja markaðsinngrip ESM.
2. Síðan þarf aðildarríki að óska eftir formlegri aðstoð frá ESM, sem þá felur í sér fulla eftirfylgni, líklega mjög umtalsverða en tímabundna eftirgjöf fullveldis - þ.s. ríkið verði skuldbundið til að framfylgja tilteknum aðgerðapakka sem það sjálft þarf þá að semja um akkúrat hver skal vera, þ.e. aðildarríkin í praxís setja fram skilyði sín og samþykkja veitingu aðstoðar þegar þau telja aðgerðapakkann fullnægjandi. Eins og við höfum séð eru þetta gjarnan mjög íþyngjandi aðgerðir.
3. Þegar viðkomandi ríki er síðan komið inn í slíkann skilyrtan pakka - þá telji ECB sig hafa þær tryggingar sem duga til þess, að ECB sé til í að beita sér - líklega.

 

Þarna eru náttúrulega nokkur ef!

1. Það er ekki víst að samstaða náist meðal aðildarríkjanna, að virkja ESM með þeim hætti.
2. Það er ekki víst að t.d. Spánn sé til í að afhenda sjálfstæði sitt að verulegu leiti til hinna aðildarríkjanna, sem eiga og reka ESM.
3. Það augljósa að Mario Draghi ætlar að prenta evrur til þess að standa straum af kostnaðinum, getur vakið andstöðu m.a. innan Þýskalands. En einnig flr. aðildarlanda evrusvæðis.

Markaðurinn að sjálfsögðu sá að í stað fullvissu um tilteknar aðgerðir.

Eru loforðin í reynd skilyrt því að pólitískir leiðtogar evrusvæðis samþykki tiltekna hluti.

Miðað við reynsluna af krísunni á evrusvæði - er það skiljanlegt að markaðurinn sé skeptískur á lausn, sem háður er útkomu hinnar pólitísku stéttar evrusvæðis.

 

Er eitthvað gagn af þessu?

Ef þetta þíðir að í staðinn fyrir björgunarlán, veitt út á ábyrgðir aðildarríkja evrusvæðis. Muni Seðlabanki Evrópu taka yfir meginkostnaðinn af uppihaldi einstakra landa í vanda. Þá er viss betrumbót í því - einfaldlega vegna þess að það var svo augljóst að aðildarríkin treystu sér ekki til að safna saman nægilega digrum sjóði til að redda löndum af stærðargráðunni Spánn og Ítalía. Þá er eiginlega einungis einn aðili eftir, þ.e. Seðlabanki Evrópu. Hann raunverulega getur baktryggt allt klabbið.

Ef hann stendur megni til undir kostnaðinum af því að halda Spáni og Ítalíu uppi, og þ.e. prentað fé.

Þá a.m.k. skortir sú leið ekki trúverðugleika með sama hætti - eins og björgunarsjóðsleiðin sem augljóslega gat ekki gengið upp lengur.

Megin spurningin er hvort slík prentun leiðir til verðbólgu?

Kannski!

En það fer eftir hve mikið er prentað!

En hafa ber í huga, að þegar Spánn og Ítalía myndu fara að skilyrðum ESM, þá væru þau að beita mjög hörðu aðhaldi innanlands, sem þá felur í sér mjög umtalsverð hjöðnunaráhrif.

Þau koma þá á móti verðbólguáhrifum af peningaprentuninni, og myndi þá þurfa verulega prentun til að heildarútkoman yrði einhver umtalsverð aukning meðalverðbólgu evrusvæðis.

Á hinn bóginn má vera samt þó, að prentun myndi stuðla að gengislækkun evrunnar - þannig að hækkun á innfluttum varningi og hráefnum frá öðrum gjaldmiðilssvæðum.

Þó er það ekki víst, því á móti að ef markaðurinn öðlast meiri tiltrú á þeim aðgerðum sem verið er að beita, þá ætti það að virkja frekar í þá átt að styrkja tiltrú - sem gæti hækkað gengið.

Heildaráhrif eru því óljós - ef ofangreint kemur til framkvæmda.

 

Hvað með kreppuna?

Seðlabankinn telur greinilega harðann niðurskurð allra meina bót - og vill ekki veita aðstoð nema lönd séu komin í prógramm sem ECB metur sem trúverðugt, ásamt nægilegri eftirfylgni.

Það þíðir að ECB mun af krafti ef ofangreint virkjast, íta Spáni og síðan Ítalíu af krafti inn í stöðugt dýpra kreppuástand.

Á móti mun hann þó líklega tryggja að ríkissjóðir beggja fái stöðugt nægilegt magn af lánsfé á lágu verði - en það er eina vonin til þess að minnsti möguleiki sé til þess að slíkt prógramm gangi upp.

En við erum að tala um harða innri aðlögun - lækkun launa - endurskipulagningu hagkerfis, til skamms tíma og jafnvel nk. 2-3 ár gera þær aðgerðir lítt meir en að auka enn meir á samdrátt, og fjölga atvinnulausum, fjölga fyritækjum sem rúlla o.s.frv. Auka á þörf fyrir inngrip viðkomandi ríkisstjórna inn í eigin banka.

Svo fremi sem það verði ekki samfélagsleg uppreisn þegar atvinnuleysi á Spáni fer sennilega í kringum 30% og á Ítalíu í þær tölur sem nú ríkja á Spáni, áður en hlutir fara að snúast við - kannski.

Þá er það a.m.k. fræðilega mögulegt, að hagvöxtur snúi til baka í báðum tilvikum innan nk. 3-5 ára.

En milli nú og þá, sé um að ræða mjög mikinn samdrátt sem viðkomandi hagkerfi muni ganga í gegnum, ásamt rýrnun lífskjara - - á sama tíma verði skuldabyrði beggja landa verulega þyngri en nú er.

Ég er ekki að segja að þetta muni líklega ganga upp - einungis að það sé ekki með öllu útilokað.

Fólk verður þá að meta líkur.

Það getur auðvitað verið að t.d. Spánn velji frekar að yfirgefa evruna.

Jafnvel Ítalía einnig.

 

Niðurstaða

Markaðir voru óánægðir sem er skiljanlegt. Enda nokkrir lausir endar á útspili Mario Draghi. En ef sú aðferð að ESM og ECB beiti inngripum á markaði fyrir skuldabréf, í stað þess að veita formleg björgunarlán; er tekinn upp. Og það þíðir að það sé ECB sem meginparti fjármagni dæmið. Þá a.m.k. er það mögulegt í því samhengi að unnt sé að halda Spáni og Ítalíu uppi. Þannig koma í veg fyrir hrun evrunnar.

Þetta er þó engin trygging þess að hún hafi það af, enda mun verða ætlast til mjög mikilla fórna af hálfu Ítala og Spánverja. Svo þeir haldi þeim rétti að nota evruna.

Það er ekki víst að þær þjóðir er á reynir verði tilbúnar til þess að færa þær mjög umtalsverðu fórnir.

Að auki er ekki öruggt, að samstaða náist meðal aðildarþjóða að virkja þessa leið sem ECB nú býður upp á að hrint verði til framkvæmda á nokkrum vikum.

Markaðir voru að biðja um fullvissu en fengu hana ekki.

Þetta getur samt orðið að einhverju.

Ég reikna fastlega með því að þetta gefi áhugamönnum um evru - einhverja nýja von!

 

Kv.